【深度】棚改对地产销售和投资的量化分析

1评论 2017-08-14 11:33:40 来源:民生宏观 作者:管清友 张瑜 李俊德 新股民学会一招3天大赚22%!

棚户区改造是改善民生的重要手段。截止2016年底,我国已开工改造各类棚户区住房3287万套,改造面积超5000万平米。棚改高峰进行时: 2017年计划新开工600万套;棚改货币化安置比例提高:2017年有望达60%;棚改对房地产销售的影响:加速库存去化,拉动作用减弱……

【深度】棚改对地产销售和投资的量化分析

棚改对地产销售和投资的量化分析——经济韧性跟踪系列之一

文 /

民生证券研究院院长 管友       执业证号:S0100514090002

民生证券研究院宏观固收主管张瑜  执业证号:S0100115080005

民生证券研究院宏观组李俊德      执业证号:S0100116080026

联系人:李俊德(微信 gdzsljd1003)

 

报告摘要

  • 基本介绍:棚改计划与安置

棚户区改造是改善民生的重要手段。截止2016年底,我国已开工改造各类棚户区住房3287万套,改造面积超5000万平米。

(一)棚改高峰进行时: 2017年计划新开工600万套

2015-2017年棚改新开工1800万套。其中,2015-2016年分别实际开工了601万套、606万套,2017年计划新开工600万套。2018-2020年计划棚改新开工1500万套。

(二)棚改货币化安置比例提高:2017年有望达60%

2014 年起棚改安置从实物安置为主转为货币化安置为主。2014-2016年全国棚改的货币化安置比例分别为9%、29.9%和48.5%,预期2017年有望达到60%。

安置方式的转换源于房地产库存高企。货币化安置能有效促进房地产去库存,满足不同人群的购房需求,并缩短安置周期。

  • 量化分析:棚改对房地产销售和投资的影响

(一)棚改对房地产销售的影响:加速库存去化,拉动作用减弱

销售占比:2017年棚改区货币化安置面积占住宅销售面积的比重有望超20%

2014-2016年,通过棚改货币化安置分别去化商品房库存3800万平米、1.5亿平米和2.5亿平米(棚改新开工套数*货币化安置比例*85=库存去化面积),分别占当年商品房销售的3.2%、12%和16%。

对销售的拉动作用:2017年当棚改货币化安置比例分别为50%、60%、70%时,分别去化库存2.5亿平米、3亿平米和3.5亿平米,对商品房销售面积分别拉动0.3个百分点、3.6个百分点和6.8个百分点。

2015-2016年棚改货币化安置对住宅销售分别拉动10.9和8.6个百分点,可见随着货币化安置比例提高边际放缓,货币化安置对房地产销售的拉动作用在减弱。

(二)棚改对房地产投资的影响:直接拉动减弱、间接拉动有限

投资占比:2017年棚改安置房投资占当年房地产总投资或不足2.5%。2016年安置房投资占当年房地产投资的3.3%。

对投资的拉动作用:2017年当货币化安置比例分别为50%、60%、70%时,安置房实际投资分别为2923亿元、2631亿元和2339亿元,分别拖累房地产投资0.4个百分点、0.7个百分点和1个百分点。2016年安置房投资对房地产投资拖累0.6个百分点。

  • 下半年房地产投资走向:易下难上,全年7%-8%

不宜高估棚改对房地产的影响,下半年房地产投资易下难上,预期全年7%-8%。从房地产传导链条分析从销售到投资传导失效的原因,主要是房企资金充裕和长期预期悲观下加快投资去化库存。

  • 风险提示:

房地产投资下行过快,房地产库存去化放缓

【深度】棚改对地产销售和投资的量化分析

棚改作为政府改善民生、去化库存的重要手段,自2005年提出棚改以来,力度不断加大,逐渐成为房地产研究中不可忽略的重要因素。本文分为三个部分,一是介绍棚改进展,包括棚改的目标、安置方式等,目前棚改处于开工高峰期,货币化安置比例逐年提高。

二是采用量化方法(计算占比和拉动作用),分析棚改对于房地产销售、投资的影响。随着货币化安置比例的提高,棚改安置的作用主要在于加速库存去化,对销售的拉动作用明显,对投资的拉动作用减弱。

三是对于下半年房地产投资,我们认为不宜高估棚改对房地产的影响,下半年房地产投资易下难上,向下拐点已确立,预期全年7%-8%。从房地产传导链条分析从销售到投资传导失效的原因,主要是房企资金充裕和长期预期悲观。

基本介绍:棚改计划于安置

棚户区改造是改善民生的重要手段,目前已开工改造超3000万套、超5000万平米。棚户区包括城市棚户区、国有工矿(含煤矿)棚户区、国有林区棚户区、国有垦区危房等四类。由于棚户区内的住房结构简单、年久失修、居住条件简陋、公共设施不全、拥挤肮脏等,棚改成为改善困难居民居住条件的重要手段。截止2016年底,我国已开工改造各类棚户区住房3287万套,改造面积超5000万平米。

(一)棚改高峰进行时: 2017年计划新开工600万套

从2005年首次提出棚改至今,我国棚改工程可划分为三个阶段:

一是起步探索期(2005-2007年):2005年东北三省率先大规模推行棚改,计划利用3至5年时间,让200多万居民全部迁入新居。

二是全面启动期(2008-2012年,1260万套):2008年全国范围内全面启动棚改,期间棚改开工1260万套。

三是大力发展期(2013年至今,2027万套):2013年中央加大棚改力度,2014年提出“2020年前棚改开工3650万户,使1亿人口搬出棚户区、城中村”的工作目标。2013-2014年新开工棚改820万套。

2015年6月,国务院提出棚改三年计划,计划在2015-2017年棚改新开工1800万套。其中,2015-2016年分别实际开工了601万套、606万套,2017年计划新开工600万套。

2017年5月,国务院提出棚改三年攻坚计划,计划在2018-2020年棚改新开工1500万套。棚改开工数从年均600万套降至年均500万套,力度有所减弱。

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(二)棚改货币化安置比例提高:2017年有望达60%

2014 年起棚改安置从实物安置为主转为货币化安置为主。对于棚户区改造的拆迁居民,有实物安置(建新房)和货币化安置(买旧房)两种方式。实物安置指政府重新建造专用安置房,然后分配给拆迁居民,可直接拉动房地产投资。货币化安置指由政府或拆迁居民直接购买存量商品房,可直接去化库存(拉动销售),并间接拉动投资(房地产开发商补库)。2014-2016年全国棚改的货币化安置比例分别为9%、29.9%和48.5%,预期2017年有望达到60%。2017年部分地区提出要将货币化安置比例提高至100%,原则上不再新建棚改安置房。

安置方式的转换源于房地产库存高企。在三四线地产库存高企情况下,实物安置需兴建大量专用安置房,与供给侧改革中的去库存政策方针矛盾,且等待时间较长(安置房建造时间需2-3年)。相比之下,货币化安置能有效促进房地产去库存,满足不同人群的购房需求,并缩短安置周期。

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实物安置分为原地安置和异地安置,区别在于专用安置房是否建造在棚户改造区原地。

货币化安置分为自主安置、集中安置和团购安置。自主安置指棚改居民自主购买普通商品住房,由政府提供货币补偿。集中安置指政府房屋征收部门通过招标等方式,集中购买普通商品住房作为安置房源,然后分配给棚改居民。团购安置指政府房屋管理部门搭建服务平台,在平台上公布普通商品住房的房源信息,提供折扣、让利等优惠措施,方便棚改居民团购。

量化分析:棚改对房地产销售和投资的影响

棚改对于房地产销售和投资的影响不在于棚改本身,而是在于棚改后的安置。我们将分析棚改安置对于房地产销售和投资的影响,包括两个方面,一是占比,二是拉动作用。

棚改影响大小取决于货币化安置比例提高的幅度。从数量上看,2015-2017年每年棚改开工均为600万套左右。从安置方式看,货币化安置比例在不断提高,2015-2016分别为29.5%和48.5%,2017年有望达60%。货币化比例的提高将加速库存去化,但对投资反而是拖累的。

(一)棚改对房地产销售的影响:加速库存去化,拉动作用减弱

房地产库存去化与棚改货币化安置比例提高紧密联系。我国房地产去库存始于2016年,住宅待售面积在2016年2月高达4.66亿平米,处于历史最高位,随后见顶回落。2017年库存去化加速,住宅待售面积在2016年减少不到5000万平米,而2017年上半年减少了近5100万平米,2017年上半年去化的库存超过了2016年全年。

无论是2016年房地产库存去化周期的启动,还是2017年库存去化的加快,都与棚改货币化安置比例的提升紧密联系。全国货币化安置比例从2015年的29.9%升至2016年48.5%,2017年有望达60%以上。

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1、销售占比:2017年棚改区货币化安置面积占住宅销售面积的比重有望超20%

2016年棚改货币化安置约占商品房销售面积的16%。棚改对房地产销售的影响全部来自棚改货币化安置。根据住建部,2016年全国棚改开工606万套,其中货币化安置比例为48.5%,去化商品房库存2.5亿平米,占当年商品房销售的16%。由此推算,货币化安置的套均面积为85平米(25000/606=85),以此为标准,则2014-2016年,通过棚改货币化安置分别去化商品房库存3800万平米、1.5亿平米和2.5亿平米(棚改新开工套数*货币化安置比例*85=库存去化面积),分别占当年商品房销售的3.2%、12%和16%。

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2017年棚改货币化安置占商品房销售面积的比重有望达20%。对于2017年,我们测算不同货币化安置比例和房地产销售增长率下的库存去化情况。当货币化比例分别为50%、60%和70%时,分别去化库存2.5亿平米、3亿平米和3.5亿平米。当货币化安置比例为60%时,2017年商品房销售面积增速在0%、5%、10%和15%的情况下,货币化安置面积占当年商品房销售面积的比重分别为19.4%、18.5%17.7%、16.9%

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2、对销售的拉动作用:若2017年货币化安置比例为60%,将拉动商品房销售3.6个百分点

接下来,我们来测算棚改货币化安置对于2017年住宅销售的拉动作用,计算公式为:

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对于占比, 2016年棚改货币化安置面积为2.5亿平米,占商品房销售面积的16%。对于增速,上面已测算过2017年不同的棚改货币化安置比例下的库存去化面积和同比增速。以货币化安置比例达60%为例,对应的货币化安置面积为3.06亿平米,相比2016年同比增长22.5%,则拉动作用为3.6个百分点(18.2%*22.5%=3.6)。

随货币化安置比例提高,棚改对房地产销售的拉动作用减弱。经测算,2017年当棚改货币化安置比例分别为50%、60%、70%时,棚改货币化安置对商品房销售面积分别拉动0.3个百分点、3.6个百分点和6.8个百分点。而2015-2016年棚改货币化安置对住宅销售分别拉动10.9和8.6个百分点,可见随着货币化安置比例提高边际放缓,货币化安置对房地产销售的拉动作用在减弱。

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(二))棚改对房地产投资的影响:直接拉动减弱、间接拉动有限

棚改对投资的影响来自实物安置的直接拉动和货币化安置的间接拉动。2017年随着货币化安置比例的提高,综合看棚改对房地产投资的拉动作用减弱。一方面,实物安置的直接拉动作用减弱,因为需要新建的安置房在逐年减少。

另一方面,货币化安置的间接拉动作用有限。虽然货币化安置对房地产库存去化的促进作用明显,但在房地产调控收紧和房地产库存依然高企的背景下,房地产开发商对楼市依然悲观,房地产投资意愿不强,体现在施工面积一直保持平稳。

由于货币化安置的的间接拉动作用难以量化,且影响较小,我们主要对实物安置的直接拉动作用进行量化分析。

1、投资占比:2017年棚改安置房投资占当年房地产总投资或不足2.5%

我们采用成本法对棚改安置房投资进行测算。房地产投资可分为两部分,一是土地成本,用土地购置费衡量,占比18%;二是施工成本,可表示为施工面积*单位施工成本,占比82%。经测算得2016年单位施工成本为1104元/平米,假设2017年单位施工成本的涨幅与2016年一样(40元/平米),则2017年的单位施工成本为1144元/平米。

房地产投资=土地成本+施工成本=土地购置费+施工面积*单位施工成本

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由于专用安置房的土地一般由政府划拨,土地成本可以忽略,主要考虑施工成本。安置房的建设周期一般为2年。以2016年为例,棚改拉动的投资应包括2016年新开工的部分和2015年开工延续到至2016年的部分。

对于2016年新开工的部分:2016年新开工606万套,货币化安置比例为48.5%,则对应的实物安置比例为51.5%,即需建设安置房312万套(606*51.5%=312)。按套均85平米计算,则新开工面积为2.65亿平米(312*85=26528万平米),单位施工成本为1104亿平米,新开工总投资为2929亿元(2.65*1104=2929)。由于房屋需要建设2年,真正落实到2016年的投资只有1465亿元(2929/2=1465)。

对于2015年开工延续到2016年的部分: 2015年新开工601万套,货币化安置比例为29.9%。通过同样的方法估算,可得新开工面积为3.58亿平米(601*70.1%*85=35811万平米)。2015年的单位施工成本为1064元/平米,则新开工总投资为3810亿元(3.58*1064=3084),延续到2016年的投资为1905亿元(3810/2=1905)。

2016年安置房投资占当年房地产投资的3.3%。2016年由于棚改实物安置,安置房实际投资3370亿元(1465+1905=3369),2016年房地产总投资为10.26万亿元,安置房投资占比为3.3%(3370/102581=3.3%)。

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2017年安置房投资仅占房地产投资的比重或不足2.5%。用同样的方法,可测算2017年当货币化安置比例为50%、60%和70%时,安置房实际投资分别为2923亿元、2631亿元和2339亿元。当货币化安置比例为60%时,2017年房地产投资增速在5%、6%、7%和8%的情况下,安置房投资占当年房地产投资的比重分别为2.4%、2.3%、2.2%和2%。

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2、对投资的拉动作用:若2017年货币化安置比例为60%,将拖累房地产投资0.7个百分点

对投资拉动的测算方法和销售一样,此处不再赘述。随着货币化安置比例的提高,安置房建造减少,对房地产投资其实起拖累作用。2016年安置房投资对房地产投资拖累0.6个百分点,2017年当货币化安置比例分别为50%、60%、70%时,分别拖累房地产投资0.4个百分点、0.7个百分点1个百分点。

下半年房地产投资走向:易下难上,全年7%-8%

棚改对房地产的支撑作用减弱,不宜高估。通过以上分析,我们看到,棚改对销售和投资的直接拉动作用均在边际减弱,由于房地产开发商对楼市长期预期悲观,棚改对于投资的间接拉动也是有限。

下半年房地产投资易下难上,全年7%-8%。从2016年“930”房地产调控开启以来,房地产投资逆势上升,上半年房地产投资为8.5%,比2016年底提高1.9个百分点。但我们认为下半年房地产投资易下难上,预期全年7%-8%。

房地产投资的传导链条为“销售——到位资金——土地购置——新开工面积——施工面积——投资”。从2016年6月到2017年4月,销售向下,投资向上,两者背离达10个月之久(以往投资一般滞后销售3-6个月),表明房地产投资周期钝化。

我们认为房地产销售向投资传导失效有两个原因:其一,由于过去两年房地产市场火爆,房企得到极大改善,导致在销售和到位资金回落情况下,房企仍有能力去拿地。其二,在房地产调控持续收紧背景下,房企对房地产市场长期悲观(体现为施工面积始终保持平稳),短期加快投资促进库存去化。

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下面我们具体看看房地产传导链条的各个部分。

销售周期性见顶回落,随调控收紧加速下滑。商品房销售在2016年4月已经见顶(高点为36%),而房地产调控是从2016年9月底开始,也就是说房地产销售在监管正式收紧前其实已经达到了周期顶点。房地产销售周期一般为3-4年,前三次销售顶点分别在2005年8月、2009年11月、2013年2月。商品房销售在房地产调控“930”开启和“317”加码后都加速下滑(2017年6月降至16%)。

从城市看,一二线城市商品房销售下滑明显,主要由三线城市支撑(源于一二线城市调控收紧后的溢出效应)。2017年6月,四十大中城市中,一、二、三线城市销售同比分别为-25.5%、6.6%和15.8%。

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房地产企业融资受阻,叠加销售回款下滑,到位资金明显回落。房地产调控以来,房地产企业开发贷款、债券、股权、海外债等融资渠道均在不同程度上受阻,叠加销售回落导致销售回款明显下滑,房地产到位资金2017年6月降至11.2%,比2016年降低4个百分点。

虽然到位资金回落,但房地产企业土地购置和新开工面积反而上升,2017年6月土地购置面积升至8.8%,较2016年底提高12.2个百分点;新开工面积升至10.6%,较2016年底提高2.6个百分点。

从需求看,房地产企业有钱拿地。2015-2016年两年房地产市场交易的量价齐升,大大改善房地产企业的资金状况。2017年一季度上市房企的货币资金为8841亿元,处于历史最高位。从供给看,房地产企业有地可拿。今年以来房地产库存去化加速,部分库存较低的城市加大了土地供给。由于土地依然属于稀缺资源(供不应求),房地产企业出于规模扩张的考虑仍然会拿地,而拿地后一年内需要开工,否则需缴纳最高20%的土地闲置费。

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房地产企业房地产市场长期预期悲观,短期加快投资去化库存。虽然房地产拿地和新开工上升,但施工面积一直保持平稳,自2016年9月以来一直保持在3%左右(2.9%-3.4%)。施工面积稳定,而房地产投资却逆势上行,表明房地产企业只是加快了投资进度。房地产企业基于对未来房地产市场长期预期悲观,在目前三线销售不错的情况,短期加快投资实现库存去化。

从城市看,从2016年9月以来,一线城市投资下滑,二线城市保持平稳,三线城市先升后降,对房地产投资起主导作用的是三线城市。

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责任编辑:杨静俐
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